Market Risk Management
Market Risk Management

8 · กฎเกณฑ์การวัดความเสี่ยงระยะสั้น

สามระบบของสหภาพยุโรปเข้มงวดกับการวัดระยะสั้นต่างกันมาก: UCITS มีขีดจำกัด VaR ที่ผูกพันและเกณฑ์ backtest; AIFMD กำหนดกระบวนการ การคำนวณ leverage และการรายงาน แต่ไม่มีเพดาน VaR; MiFID II เองไม่ได้ตั้งกฎ VaR แต่ข้อกำหนดมาผ่าน PRIIPs KID การรายงานผลขาดทุนต่อลูกค้า และระบบกำกับบริษัทหลักทรัพย์ (IFR/IFD) บทนี้ไล่ทีละระบบ แล้วใช้กรอบของธนาคาร (Basel/FRTB) เป็นจุดอ้างอิง

อ้างอิงต้นฉบับ: หน้า 20–23 · เปิด PDF หน้า 20

8.1 UCITS: global exposure

หัวข้อ ข้อกำหนด (CESR/10-788, Directive 2010/43/EU)
วิธี ค่าเริ่มต้นคือ commitment approach: global exposure ≤ 100% ของ NAV (กฎการแปลง การหักกลบ และการ hedge ใน §8.6) บังคับใช้ VaR กับกลยุทธ์ซับซ้อน อนุพันธ์แปลกใหม่ที่ไม่เล็กน้อย หรือเมื่อ commitment จับความเสี่ยงไม่ได้
ขีดจำกัด VaR Relative VaR ≤ 2 × VaR ของพอร์ตอ้างอิง; absolute VaR ≤ 20% ของ NAV
พารามิเตอร์ 99% ทางเดียว; 20 วันทำการ; ประวัติ ≥ 1 ปี (สั้นกว่าได้เฉพาะเมื่อความผันผวนเพิ่มขึ้นมาก); ปรับข้อมูลอย่างน้อยรายไตรมาส; คำนวณอย่างน้อยรายวัน
ทางเลือก อนุญาตความเชื่อมั่น ≥ 95% และระยะ ≤ 1 เดือน โดยปรับขีดจำกัด 20% ตามควอนไทล์ Normal และ √t: 95%/5 วัน ≈ 7.07%
Backtesting อย่างน้อยรายเดือน VaR 1 วันเทียบการเปลี่ยนแปลงรายวันจริง; overshooting เกิน 4 ครั้ง ที่ 99% ใน 250 วันต้องรายงานต่อผู้บริหารระดับสูงและหน่วยงานกำกับ พร้อมทบทวนแบบจำลอง
ธรรมาภิบาล แบบจำลองต้องจับความเสี่ยงสำคัญทั้งหมด (รวมความไม่เป็นเชิงเส้น) ตรวจสอบก่อนใช้และเป็นระยะ; ระบุวิธีในกระบวนการบริหารความเสี่ยงที่ยื่นต่อผู้กำกับดูแล
การเปิดเผย กองทุน VaR เปิดเผย leverage ที่คาดไว้ (ผลรวมมูลค่าตามสัญญา) ในหนังสือชี้ชวน; หน่วยลงทุนรายย่อยมี PRIIPs KID (แทน KIID ตั้งแต่ 2023)

ในทางปฏิบัติ · การดำเนินงาน UCITS VaR แบบวันต่อวัน

  1. พอร์ตอ้างอิงสำหรับ relative VaR: ไม่มี leverage และโดยหลักไม่มีอนุพันธ์ (ยกเว้นการ short ที่ระบุชัดในกลยุทธ์ long/short หรือดัชนีที่ hedge สกุลเงิน) โปรไฟล์ความเสี่ยงต้องตรงกับวัตถุประสงค์ นโยบาย และขีดจำกัดของกองทุน ถ้าโปรไฟล์ความเสี่ยง/ผลตอบแทนเปลี่ยนบ่อยหรือหาพอร์ตอ้างอิงไม่ได้ ต้อง ไม่ ใช้ relative VaR และเปลี่ยนไปใช้ absolute VaR การเลือกและดูแลอยู่ในกระบวนการบริหารความเสี่ยง และเปิดเผยพอร์ตอ้างอิงในหนังสือชี้ชวน
  2. การแปลงระยะถือครอง: เมื่อมี VaR 1 วัน ให้ปรับขีดจำกัด 20% ด้วย VaR⁡x days≈VaR⁡t daysx/t\operatorname{VaR}_{x\text{ days}}\approx\operatorname{VaR}_{t\text{ days}}\sqrt{x/t} (สมมติผลตอบแทนของปัจจัยเป็น i.i.d.) หรือคูณ VaR 1 วันด้วย √20 แล้วเทียบกับ 20% ส่วน relative VaR ไม่ต้องปรับเพราะทั้งสองฝั่งถูกปรับเท่ากัน
  3. ติดตามการใช้ขีดจำกัด: คำนวณ “VaR ÷ ขีดจำกัด” ทุกวัน ตัวอย่าง: พอร์ตใน §6.6 มี VaR 1 วัน 99% €1.23m, ×√20 ≈ €5.50m = 5.5% ของ NAV คือใช้เพดาน absolute VaR ไป 27.5% ตั้งเส้นเตือนภายใน (เช่น 80%) และเส้นแข็ง (เช่น 90%) เพื่อเผื่อกันชน
  4. รายงานประจำปี: เปิดเผยการใช้ขีดจำกัด VaR ต่ำสุด สูงสุด และเฉลี่ยในปีบัญชี และแบบจำลองกับข้อมูลนำเข้า (แบบจำลอง ระดับความเชื่อมั่น ระยะถือครอง ความยาวข้อมูล); เปิดเผย leverage ที่ใช้ (ผลรวมมูลค่าตามสัญญา) หนังสือชี้ชวนเปิดเผย leverage ที่คาดไว้และความเป็นไปได้ที่จะสูงกว่านั้น
  5. กระบวนการบริหารความเสี่ยง (RMP): วิธี พารามิเตอร์ พอร์ตอ้างอิง ขั้นตอน backtest และ stress test และการยกระดับปัญหา เขียนไว้ใน RMP ที่ยื่นต่อผู้กำกับดูแล การเปลี่ยนแปลงสำคัญต้องปรับปรุง RMP

เจาะลึก · Absolute VaR เทียบ relative VaR

Absolute VaR: VaR ของกองทุนเองเป็น % ของ NAV ไม่เทียบกับดัชนีอ้างอิง; ≤ 20% ของ NAV ที่ 99%/20 วัน เหมาะกับกองทุน absolute-return, multi-strategy และ alternative UCITS ที่ไม่มีดัชนีอ้างอิงที่เหมาะสม ตัวอย่าง: VaR 20 วัน 12% ของ NAV ใช้เพดานไป 60%

Relative VaR: อัตราส่วน ของ VaR กองทุนต่อ VaR ของพอร์ตอ้างอิง ≤ 2 เหมาะกับกองทุนที่ขับเคลื่อนด้วยดัชนีอ้างอิงซึ่งใช้อนุพันธ์เพื่อ overlay หรือ leverage ตัวอย่าง: VaR กองทุน 12% พอร์ตอ้างอิง (MSCI World ไม่มี leverage) VaR 8% อัตราส่วน 150%

Absolute VaR Relative VaR
ไม้บรรทัด คงที่ 20% ของ NAV VaR ของพอร์ตอ้างอิง × 2
เพดานขยับตามตลาดไหม ไม่ ใช่
ในวิกฤต ชนเพดานเร็วกว่า อาจถูกบังคับลด leverage VaR อ้างอิงเพิ่มด้วย VaR ที่อนุญาตจึงขยาย
ในตลาดสงบ มีที่ว่างสำหรับ leverage สูงภายใน 20% ถูกจำกัดที่ 2×
การแปลงระยะเวลา VaR 1 วัน × √20 ปรับทั้งสองฝั่ง ไม่ต้องแปลง
เงื่อนไขก่อนใช้ ไม่มี ต้องมีพอร์ตอ้างอิงที่เข้าเกณฑ์

ความผิดพลาดที่พบบ่อยสองข้อ: (1) relative VaR ไม่ใช่ tracking-error VaR: อย่างแรกเป็นอัตราส่วนของ VaR เดี่ยวสองตัว อย่างหลังเป็น VaR ของผลตอบแทนส่วนเกิน “กองทุนลบดัชนีอ้างอิง” ซึ่งวัดการเบี่ยงเบนจากดัชนีอ้างอิง (2) วิธีถูกกำหนดไว้ใน RMP และหนังสือชี้ชวน และเปลี่ยนตามโอกาสเพื่อให้ผ่านเกณฑ์ง่ายขึ้นไม่ได้

ข้อควรระวัง · Absolute VaR กับ leverage

เพดาน absolute VaR จำกัด “ผลขาดทุนในตลาดปกติ” ไม่ได้จำกัด leverage เอง งานวิเคราะห์ปี 2025 ของ ESMA พบว่า alternative UCITS ที่ใช้ absolute VaR มี gross leverage เฉลี่ยราว 800% ของ NAV สูงกว่า hedge-fund AIF ที่ 448% เมื่อความผันผวนต่ำ VaR หดและกองทุนเพิ่ม leverage ได้ภายในเพดาน 20% เมื่อความผันผวนกลับมา กองทุนอาจถูกบังคับลด leverage แบบ procyclical ขีดจำกัด VaR จึงต้องใช้คู่กับ stress testing (Part II) และการติดตาม leverage

8.2 AIFMD: กระบวนการ leverage และการรายงาน

8.3 MiFID II: ลูกค้า ผลิตภัณฑ์ และเงินกองทุนของบริษัท

8.4 อ้างอิง: กรอบของธนาคารและ margin

กรอบ มาตรวัด ประเด็นสำคัญ
Basel 1996 / 2.5 VaR 99% 10 วัน + stressed VaR (2009) ทุน = ตัวคูณ (3 + plus) × VaR; backtest VaR 1 วัน 99% ด้วยสัญญาณไฟ; ข้อมูล ≥ 250 วัน
FRTB Basel III MAR30–33 ES 97.5%, liquidity horizon 10–120 วัน, calibrate ช่วงตึงเครียด อนุมัติ IMA รายโต๊ะ: backtesting + PLA; ระดับทั้งธนาคาร VaR 1 วัน 99% เทียบ P&L จริงและสมมุติตลอด 250 วัน
PRIIPs RTS Cornish–Fisher VaR 97.5% → VEV → 1–7 การเปิดเผยความเสี่ยงแบบมาตรฐานสำหรับผลิตภัณฑ์รายย่อยแบบแพ็กเกจ
EMIR CCP VaR/ES 99%+ ด้วย FHS ต้องจำกัดการเปลี่ยนแปลงแบบ procyclical: กันชน, การถ่วงน้ำหนักช่วงตึงเครียด หรือพื้น lookback 10 ปี

เจาะลึก · สูตรเงินกองทุนความเสี่ยงด้านตลาดของธนาคาร

Basel 2.5 (ตั้งแต่ 2009): ทุน =max⁡{VaR⁡t−1, mc VaR⁡‾60}+max⁡{sVaR⁡t−1, ms sVaR⁡‾60}=\max\{\operatorname{VaR}_{t-1},\ m_c\,\overline{\operatorname{VaR}}_{60}\}+\max\{\operatorname{sVaR}_{t-1},\ m_s\,\overline{\operatorname{sVaR}}_{60}\} โดย VaR และ stressed VaR ที่ 99%/10 วัน ขีดบนแสดงค่าเฉลี่ย 60 วันทำการ และตัวคูณ mc,ms≥3m_c,m_s\ge3 บวก add-on ตามผล backtest (§7.3) stressed VaR calibrate บนช่วง 12 เดือนที่ตึงเครียดอย่างมีนัยสำคัญ ทุนจึงไม่หดลงในตลาดสงบ

FRTB (สหภาพยุโรปตั้งแต่ 2027): ES 97.5% ไล่ระดับตาม liquidity horizon LHj∈{10,20,40,60,120}LH_j\in\{10,20,40,60,120\} วันด้วยสูตรด้านล่าง โดย ES⁡T(P,j)\operatorname{ES}_T(P,j) shock เฉพาะปัจจัยที่มี liquidity horizon ≥ LHjLH_j ES ถูก calibrate บนชุดปัจจัยที่ลดลงในช่วงตึงเครียด แล้วปรับด้วยอัตราส่วนชุดเต็ม/ชุดลดลงของปัจจุบัน จากนั้นผสมกับผลรวมของ ES รายประเภทสินทรัพย์ที่ ρ=0.5\rho=0.5 (การกระจายความเสี่ยงบางส่วน) บวกทุนแบบ stress สำหรับปัจจัยเสี่ยงที่จำลองไม่ได้ (NMRF) และ default risk charge (DRC)

ES⁡=ES⁡T(P)2+∑j≥2(ES⁡T(P,j)LHj−LHj−1T)2,T=10\operatorname{ES}=\sqrt{\operatorname{ES}_T(P)^2+\sum_{j\ge2}\Big(\operatorname{ES}_T(P,j)\sqrt{\tfrac{LH_j-LH_{j-1}}{T}}\Big)^2},\qquad T=10

8.5 P&L สามนิยามภายใต้ FRTB

Backtesting: VaR เทียบ APL และ HPL ที่ระดับโต๊ะ exception มากกว่า 12 ครั้งที่ 99% หรือ 30 ครั้งที่ 97.5% ภายใน 12 เดือนทำให้หมดสิทธิ์ IMA

P&L attribution (PLA): RTPL เทียบ HPL ด้วย Spearman rank correlation (เขียว >0.80, แดง <0.70) และสถิติ Kolmogorov–Smirnov (เขียว <0.09, แดง >0.12) โต๊ะเขตแดงต้องกลับไปใช้ standardised approach; โต๊ะเขตเหลืองโดนส่วนเพิ่มทุน

ในทางปฏิบัติ · ส่วนที่ยากคือตัว P&L

ตำรา backtest ดัชนีเดียว แต่พอร์ตจริงถือหุ้น ออปชัน commodity futures, TRS และผลิตภัณฑ์อัตราดอกเบี้ย การผลิต HPL และ RTPL ที่สะอาดและทันเวลาต่อโต๊ะให้สอดคล้องกับระบบความเสี่ยง (จังหวะการเก็บข้อมูล ความสอดคล้องของแบบจำลองประเมินมูลค่า แหล่งข้อมูลตลาด การตัดค่าธรรมเนียมและการปรับมูลค่า) มักใช้เวลานานกว่าตัวสูตร VaR การทำให้ทีมประเมินมูลค่าและทีมความเสี่ยงใช้ “เวลาเดียวกัน เส้นเดียวกัน แบบจำลองเดียวกัน” เป็นเงื่อนไขก่อนผ่าน PLA

8.6 UCITS commitment approach: การแปลง การหักกลบ และการ hedge

UCITS ที่ไม่ใช้ VaR วัด global exposure ด้วย commitment approach: แปลงอนุพันธ์แต่ละตัวเป็นมูลค่าตลาดเทียบเท่าของสินทรัพย์อ้างอิง ใช้การหักกลบและ hedge ที่อนุญาต แล้วรวม; ผลรวมต้องไม่เกิน 100% ของ NAV exposure จากการบริหารพอร์ตอย่างมีประสิทธิภาพ (repo, การให้ยืมหลักทรัพย์) ที่นำหลักประกันเงินสดไปลงทุนให้ได้ผลตอบแทนเกินอัตราปลอดความเสี่ยงก็นับรวมในเพดานเดียวกัน (CESR/10-788)

ตราสาร วิธีแปลง
Equity index / stock futures จำนวนสัญญา × ตัวคูณ × ระดับดัชนีหรือราคา
Bond futures จำนวนสัญญา × ขนาดตามสัญญา × ราคาตลาดของพันธบัตร cheapest-to-deliver
Plain vanilla options จำนวนสัญญา × ตัวคูณ × ราคาสินทรัพย์อ้างอิง × delta (delta สูงสุดสำหรับ barrier)
Interest rate swaps มูลค่าตลาดของสินทรัพย์อ้างอิง (หรือมูลค่าตามสัญญาของขา fixed)
CDS (ผู้ขายประกัน) ค่าที่สูงกว่าระหว่างมูลค่าตลาดของสินทรัพย์อ้างอิงกับมูลค่าตามสัญญา
CDS (ผู้ซื้อประกัน) มูลค่าตลาดของสินทรัพย์อ้างอิง
Total return swaps มูลค่าตลาดของสินทรัพย์อ้างอิง; ทั้งสองขาสำหรับ TRS ที่ไม่ใช่แบบพื้นฐาน
FX forwards / currency swaps มูลค่าตามสัญญาของขาสกุลเงิน
Convertibles และอนุพันธ์แฝง จำนวนหุ้นอ้างอิง × ราคาหุ้น × delta
Variance swaps variance notional × variance ปัจจุบัน

ตัวอย่างคำนวณ 7 · การคำนวณ commitment

NAV €100m: หุ้นจริง €40m, เงินสด €60m; อนุพันธ์และการแปลงตามตารางด้านล่าง commitment รวม €53m = 53% ของ NAV ภายในเพดาน 100%

ถ้า long futures สุทธิ €20m มีเงินสดหนุนเต็มจำนวนในฐานะกลยุทธ์ index-replication ก็ตัดออกได้เพราะเทียบเท่าเงินสด commitment ลดเหลือ 33% หุ้นจริงไม่นับ (ไม่ใช่อนุพันธ์) แต่ short index future ที่ใช้ beta-hedge หุ้นเหล่านั้นหักกลบได้ถ้าผ่านเกณฑ์ hedge ทั้งห้าข้อ

สถานะ การแปลง นับ
Euro Stoxx 50 futures ซื้อ (เดือน 12) €30m €20m (หักกลบ สินทรัพย์อ้างอิงเดียวกัน)
Euro Stoxx 50 futures ขาย (เดือน 3) −€10m
Long EUR/USD forward (ไม่ใช่การ hedge) €15m €15m
ออปชันดัชนี (€2,000, delta 0.4) €8m €8m
CDS €10m (MtM €950) €10m €10m
รวม €53m = 53% ของ NAV

หมายเหตุการเรียบเรียง: แถวรวมในต้นฉบับพิมพ์ “€5,300 = 53% NAV” เว็บนี้ใช้ €53m ตามข้อความประกอบและผลรวมของคอลัมน์ ชื่อสถานะบางแถวในต้นฉบับมีตัวอักษรที่ไม่แสดงผล จึงเรียบเรียงจากข้อมูลที่อ่านได้

8.7 ความเสี่ยงคู่สัญญาและ CVA

CE=max⁡(∑k∈netting setMtMk−C, 0),CVA≈(1−R)∑iEE(ti) [PD(ti−1,ti)] DF(ti),λ≈s1−R\mathrm{CE}=\max\Big(\sum_{k\in\text{netting set}}\mathrm{MtM}_k-C,\ 0\Big), \qquad \mathrm{CVA}\approx(1-R)\sum_i\mathrm{EE}(t_i)\,\big[\mathrm{PD}(t_{i-1},t_i)\big]\,\mathrm{DF}(t_i), \qquad \lambda\approx\frac{s}{1-R}

ความเสี่ยงด้านตลาดวัดผลขาดทุนจากการเคลื่อนไหวของราคา; ความเสี่ยงคู่สัญญา วัดผลขาดทุนเมื่อคู่สัญญาผิดนัดขณะที่สัญญามีมูลค่าเป็นบวกต่อเรา แนวคิดสำคัญ

ตัวอย่างคำนวณ 8 · ประมาณ CVA

Interest rate swap 5 ปี expected exposure คงที่ EE = €1m (ไม่มีหลักประกัน) CDS spread 5 ปีของคู่สัญญา 120bp, recovery 40%, อัตราปลอดความเสี่ยง 3% hazard rate λ=0.012/0.6=2%\lambda=0.012/0.6=2\% ความน่าจะเป็นผิดนัดสะสม 5 ปี 9.5% การรวมรายไตรมาสให้ CVA ≈ €53k ราว 5.3% ของ exposure ทางลัด “EE × spread × annuity” ให้ €55k ถ้ามี CSA ที่แลก VM รายวัน EE จะลดเหลือการเคลื่อนไหวของราคาในช่วง margin period of risk (หลักหมื่นยูโร) และ CVA หดเหลือส่วนเล็ก ๆ

กรอบ ข้อกำหนดความเสี่ยงคู่สัญญา
UCITS exposure ต่อคู่สัญญาอนุพันธ์ OTC รายเดียว ≤ 5% ของสินทรัพย์ หรือ 10% สำหรับสถาบันการเงิน (UCITS Directive Art. 52); วัดเป็น MtM บวกสุทธิจากหลักประกันที่เข้าเกณฑ์ รวมถึง margin ที่ไม่ได้รับการคุ้มครองตามกฎเงินลูกค้า หลักประกันต้องมีสภาพคล่อง ประเมินมูลค่ารายวัน คุณภาพดี สหสัมพันธ์ต่ำกับคู่สัญญา กระจายตัว (ESMA 2014/937: โดยทั่วไป ≤ 20% ของ NAV ต่อผู้ออก) ถือโดย custodian บุคคลที่สาม และบังคับใช้ได้ทุกเวลา; หลักประกันที่ไม่ใช่เงินสดห้ามขาย นำไปลงทุนต่อ หรือจำนำ; หลักประกันเงินสดลงทุนได้เฉพาะสินทรัพย์เสี่ยงต่ำที่กำหนด; ต้องมีนโยบาย haircut
AIFMD ไม่มีเพดานตัวเลข; ตรวจสอบและติดตามคู่สัญญาอย่างต่อเนื่องพร้อมขีดจำกัดภายใน; Annex IV รายงาน exposure ต่อคู่สัญญา 5 อันดับแรกทั้งสองทิศ หลักประกัน และสัดส่วนการ clear (บทที่ 17); การนำหลักประกันไปใช้ซ้ำนับรวมใน leverage
EMIR (UCITS และ AIF เป็นคู่สัญญาทางการเงิน) อนุพันธ์ OTC มาตรฐานที่เกินเกณฑ์การ clear ต้อง clear ผ่าน CCP; อนุพันธ์ที่ไม่ clear ต้องมี variation margin รายวัน และ initial margin เมื่อเกินเกณฑ์ขนาด (ปกติใช้ ISDA SIMM); รายงานธุรกรรมต่อ trade repository
MiFID II / IFR บริษัทหลักทรัพย์ที่ค้าเพื่อบัญชีตนเองถือทุน K-TCD (trading counterparty default) ตาม IFR: exposure × risk factor × ตัวคูณ CVA; บริษัทขนาดใหญ่ปฏิบัติตามกฎธนาคารตาม CRR
ธนาคาร exposure ตาม SA-CCR (EAD = 1.4 × (replacement cost + PFE)) หรือ internal model; ทุนสำหรับ CVA risk แยกต่างหาก (BA-CVA หรือ SA-CVA)

ผู้เขียนต้นฉบับ

Yini Gao

ผู้เขียน Market Risk Handbook (English edition, Version 2.1, กันยายน 2026) ซึ่งเป็นต้นฉบับของบันทึกการเรียนภาษาไทยชุดนี้

อ่านบทนี้แล้วอยากเรียนรู้ต่อ? ติดตาม QuantCorner ได้ที่นี่

ค้นหาในสมุดบันทึก